成长股盛宴结束
继高速路、港口、机场持续杀跌之后，这三个交易周里，商业、机械、消费品、医药等行业里的各色牛股纷纷落马，新能源、军工、铁路和电网设备公司也结束概念炒作，开始做出头部。这一段时间里，除人民币升值概念的地产股、重组收购概念的石化股和消费电子类的科技股外，市场已无强势板块。
如果让我给99年以来的证券投资做个总结，那我想说，从519开始到今年底的这6年半时间里，我们看到的是一波资金推动型的完整的成长股盛宴，而且这一盛宴应该很快结束，等在后面的，是价值股的回归。中国股市的曙光就在眼下，伟大的牛股已经比比皆是了。
成长股盛宴，起于99年的井喷行情。经济面的基础，是98年的亚洲金融危机和中国政府坚持人民币不贬值的庄严承诺，而制度上的保障，就是腐败模式的变迁和投资基金的出现。（待续）
（11月19日继续）93年小平南巡，经济过热出现。94年出现建国以来最严重的通货膨胀，朱总理祭出了三大法宝，成功治理通胀。其一，就是存款和国债的保值贴补，充实了财政，压缩了消费；其二，就是约法三章和行政性地收紧信贷，以及提高贷款利率，压缩投资；其三，就是人民币汇率升值20％（从11元的市场价转为8.7的计划价），减少出口。其风格之凌厉，手段之精美，让人叹为观止。即便是换作一流经济学家，操盘中国宏观，也不过如此了。
1996年开始，中国经济快速下滑，通货膨胀压力减轻，如果不考虑价格双轨制向市场价格的过渡给物价带来的制度性冲击，那么物价水平应该是已经处于通缩的边缘了。即便是二流的经济学家，这个时候也知道应该考虑降低利率以避免经济硬着陆。但是，不知什么原因，朱老总竟然维持了高利率，从而导致经济下滑的趋势最终成形。
96－98年中国经济错过了通过降低利率实现软着陆的时机。98年的中国经济，应该是处于崩溃边缘。银行利率高于大部分企业的盈利能力，经营成为替银行打工，企业自主投资大幅下降，关停并转大量出现，“下岗”流行，而以“省级统筹”为核心的社保体系最终崩溃，高利率的另一个作用，就是对消费的抑制。当1998年的亚洲经济危机降临时，中国经济已经处于衰退状态。在金融危机面前，中国政府决定以入世利益和地区经济利益为重，牺牲短期的国家利益，人民币不贬值。这个庄严的承诺，其后果，就是大量的资本流出，以及为减缓资本流出，不得不在错误的时间继续维持高利率。实际上，直到2000年底，才开始第一次降息，而对于以技术官僚为主的宏调班底来说，这一决策本应在96年就实施，晚了4年。
我这里不得不单用一段来赞美中国经济的弹性。4年的错误政策本足以造成经济危机，正如29年的美国一样。但是，中国经济发展的最大动力，在国际化、市场化、私有化，即使是错误的总需求紧缩政策下，通过美国人口红利对中国出口的支持、通过住房改革为主的一系列市场化进程、通过以长三角珠三角的外资流入和私有化进程支持的出口基地的形成，中国经济竟然安然度过这4年，这使得我们对2006年后中国经济康复的潜力也不能低估。
由于中国经济的巨大弹性，导致朱老总的4年政策错误，并未带来经济崩溃。但是，错误的政策一定会有牺牲品，这个牺牲品就是国企。高利率造就了国企的全面亏损，并导致私有化没有以存量国企私有化的方式出现，而是以增量的沿海私企的方式实现，国企和中西部地区，这些积累了中国人几十年财富和希望的领域，最终成为整个国家的累赘。国企成为向国企职工发放救济金的组织，落后地区成为中央财政转移支付的对象，除此之外，这两部分已与中国经济的增长无关。现在回想，如果96年利率能降下来，是不是国企不至于瘫痪，那么通过出售国企实现私有化，国家得到资金搞社保，是不是就不会加重财政负担，是不是就不会出现银行25％的坏帐率，是不是就不用高价向股市摊派1000多家垃圾股，是不是就不会出现东西部和南北部这么大的地区差异？
政府最关心的，第一就是财政。当财政负担过重时，一定会向民众摊派，这种摊派，在98年，主要有两个方向，第一是银行，第二是股市。摊派的主战场是银行，国家成立专门的工作小组，制定政策，决定哪些国企可以赖掉利息，哪些国企可以连本金都赖掉，银行摊派的后果，就是高额的坏帐率，就是国家现在要用基础货币去补银行的窟窿，就是银行资本积累的不足和在经营刚有起色的时候要廉价卖给外国投资者。摊派的次战场是股市，97年开始，政府将IPO指标发给地方国企，支持它们上市圈钱，98年开始，进一步把指标发放给地方政府，由地方政府选择将最困难的国企上市圈钱，98年还特意出台了一个收购兼并的文件，就是国企圈钱的同时，必须收购兼并另外一家亏损的国企，以让后者也享受到圈钱的好处。
中国政府向广大投资者的摊派，是资本市场的原罪，是政府试图用这一次的送2送3洗刷的原罪。原罪的表现之一，就是上市公司盈利质地的低下，其经营指标多年达不到非上市公司的平均水平；原罪的表现之二，是上市公司治理结构的低下，97、98额度上市的国企，全是烂企业，为达到上市要求，只好拆离，就是把国企1/3左右的资产和1/10左右的员工划入上市公司，在一个财务指标马马虎虎还过得去的上市公司外边，是财务破产人员众多资产低效和饿虎待食的集团公司，对于很多企业来说，上市公司直到今天仍然是几张报表而已，上市公司的钱，集团随便拿来用，怎么能谈得上公司治理？对于这样1000多家垃圾企业，如果指望全流通之后，能够改善治理和经营，无疑是痴人说梦，这些企业不退市，那么政府对市场的赎罪活动就不能算结束。
如果说98年之前的中国股市是“朱市”，那么98年之后，不能算做“朱市”。因为此前股市只是试验田，朱总可以随便玩，此后市场就是救济所，政策上只能不断做多。对如此众多的治理结构不完善和经营效率低下的公司，如何做多？其实很简单，只需要把钱赶进来，只要把规矩赶出去。只要有钱，就有人做多，只要没有规矩，就有人敢疯狂做多。唉，一思至此，能不惘然？
99年519的牛市，是人造牛市，是企业质地低下，不具备价值投资的条件下，人造的“成长股”的牛市。
政策失误、国企困境和政策做多以支持国企圈钱，是这一轮牛市的上层动员。这轮牛市的中层动员，是腐败模式的嬗变。
只要有不受监督的权力，就会有腐败，中国是个腐败的国家，但每个时期的腐败模式不一样。腐败的猖獗，始于89之后，上行下效，蔚然成风。90－93年的腐败，主要模式是对物资和外汇价格双轨制的利用；94－96年腐败模式主要是批地和批贷款；97－98年主要是大兴土木和工程承包；99－01年的主要模式是证券市场上的官方坐庄亏钱和官员老鼠仓赚钱。政策做多和腐败模式的嬗变，共同支持人造的“成长股”牛市。
人造牛市的底层动员，是资金动员。证券营业部从京深沪向二三线城市铺开，报纸、广播、电视和寻呼机对股票市场的技术支持，券商委托理财业务的开展，最重要的，是投资基金的兴起，而最功不可没的，是放弃市场监管的证监会和交易所。
在5月18日之前，证券市场还是陷于失望和等待的气氛中，经历过93年行情的投资者，普遍认为800点是证券市场的合理估值，但是，5月19日一开盘，他们将被迫放弃自己的估值体系，参与到这个始于1000点的世纪末谎言的创造过程中来。519的第一枪，据说是基金打响的，如果搜索记忆，还可以明确到某个大腕的身上。但是是谁来演并不重要，重要的是政府、官员早已准备好了现成剧本，剧本里明确地写着“做多”。一年之后，当媒体开始铺天盖地地声讨“基金黑幕”的时候，没有人会翻看媒体在519行情中的角色；再过一年，当经济学家唱出“赌场论”的时候，没有人会问问他当年为什么不建议政府降息，从而摆脱国企沦落、股市沦落的宿命。基金，这个老百姓分享经济增长的主要工具，从成立开始，就不得不接受印在额头上的“贼”字，既然诞生于贼的国度，又怎能摆脱贼的宿命？（待续）